Fitch подтвердило рейтинг "Самрук-Энерго" на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный"

Москва. 25 декабря. Kazakhstan Today - Агентство Fitch Ratings подтвердило рейтинги АО Самрук-Энерго, в том числе долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") в иностранной валюте на уровне "BBB-" и приоритетный необеспеченный рейтинг в иностранной валюте "BB+", прогноз по долгосрочным рейтингам "Стабильный".

Подтверждение рейтингов отражает сильные стратегические и операционные связи компании с государством и ожидания рейтингового агентства о том, что правительство предоставит ей своевременную поддержку для выполнения и обслуживания обязательств в случае необходимости, передает Kazakhstan Today.

"Мы ожидаем, что кредитоспособность компании на самостоятельной основе будет испытывать давление ввиду значительных капвложений, продолжения снижения курса тенге и потенциальных негативных тарифных изменений Рейтинг Самрук-Энерго на два уровня ниже суверенного рейтинга Казахстана ("BBB+"/прогноз "Стабильный"). Мы продолжаем рассматривать операционные и стратегические связи Самрук-Энерго с государством как сильные, что обуславливает применение рейтингового подхода "сверху-вниз": долгосрочные РДЭ компании отсчитываются вниз от суверенных рейтингов Казахстана. Прочность таких связей поддерживается за счет стратегической значимости компании для экономики Казахстана, так как Самрук-Энерго контролирует около 38% суммарной установленной электрогенерирующей мощности в Казахстане и 36% совокупной добычи угля в стране, а также за счет одобрения государством стратегии и программы капвложений компании и за счет финансовой поддержки в форме взносов капитала, предоставления активов, субординированных кредитов и субсидий", - пишут аналитики Fitch.

Отмечается, что правительство Казахстана продемонстрировало свою поддержку в ноябре 2015 года - Фонд национального благосостояния Самрук-Казына ("BBB+"/прогноз "Стабильный"), находящийся в 100%-ной собственности государства, снизил процентную ставку по кредиту на 100 млрд тенге, предоставленному компании, с 9% до 1%. Этот кредит также будет субординированным всем другим необеспеченным обязательствам "Самрук-Энерго". Данная мера поможет компании выполнить ковенант по отношению долга к EBITDA в 5,0x в соглашении с ЕБРР на дату тестирования в конце 2015 года. "Насколько нам известно, "Самрук-Казына" также рассматривает возможность конвертации кредита на 100 млрд тенге в капитал в 2016 году в рамках мер чрезвычайной поддержки", - говорится в сообщении Fitch.

По мнению экспертов, снижение курса тенге примерно на 85% с августа 2015 года оказывает негативное влияние на показатели кредитоспособности компании, так как около 40% ее долга номинировано в долларах США и евро, а почти вся выручка поступает в национальной валюте. "Самрук-Энерго" не имеет никаких механизмом хеджирования, за исключением того, что держит часть денежных средств в долларах (72% на конец ноября 2015 года). В настоящее время курс тенге является плавающим, и компания намерена сократить свою подверженность валютному риску за счет эмиссии долга в тенге.

Ковенант по отношению долга к EBITDA, установленный в кредитном соглашении с ЕБРР, является жестким с учетом слабых финансовых показателей "Самрук-Энерго". Банк изменил ковенант с 4,5x на 5,0x для 2015 года, и компания ожидает, что будет соблюдать его на конец 2015 года. Эксперты полагают, что давление в связи с ковенантом сохранится в последующие годы. Это будет в большей степени отражать оценку компании на самостоятельной основе, больше соответствующую середине категории "B", чем ее рейтинг инвестиционного уровня.

Введение рынка мощности в Казахстане, первоначально планировавшееся на 2016 год, было отложено до 2019 года для смягчения давления на промышленных производителей. Это усиливает неопределенность по тарифному регулированию на 2016-2019 годы, так как предполагалось, что платежи за мощность будут дополнять оптовые цены на электроэнергию. Власти рассматривают возможность замораживания тарифов на генерацию для северной зоны Казахстана. Это скажется на крупнейшей операционной дочерней компании "Самрук-Энерго", Экибастузской ГРЭС-1 ("BB+"/прогноз "Стабильный"). Fitch ожидает, что окончательные решения по тарифам и программе капвложений будут одобрены до конца 2015 года или в начале 2016 года.

Влияние на финансовый профиль "Самрук-Энерго" является неясным, так как замораживание тарифов может привести к более высокой ценовой конкурентоспособности производителей и, в конечном итоге, быть компенсировано более высокими объемами генерации. Fitch исходит из нулевого роста тарифа на генерацию в 2016-2018 годах и более низких капвложений в 2018-2019 годах.

"Самрук-Энерго" находится в процессе приватизации девяти своих дочерних компаний. Пока что компания продала свои 50% в Жамбылской ГРЭС за 2,4 млрд тенге. Согласно государственной программе приватизации, в 2016 году компания должна продать свои активы по распределению электроэнергии (МРЭК и ВК РЭК, включая сбытовую компанию Шыгысэнерготрейд) и Актобе-ТЭЦ. Кроме того, планируется приватизация еще одной распределительной компании, "Алатау Жарык", компании по поставкам электроэнергии "АлматыЭнергоСбыт, "Тегис Муная" и крупной компании Алматинские электрические станции во второй половине 2016 года - 2017 году. Компания планирует использовать поступления от приватизации для погашения еврооблигаций в декабре 2017 года.

Влияние приватизации активов на рейтинги будет зависеть от достигнутых цен продажи. Девять активов на приватизацию обеспечили около 68% выручки и 30% EBITDA в 2014 году. Они имели относительно низкую долговую нагрузку на уровне 14 млрд тенге. Прибыльность "Самрук-Энерго" должна улучшить"ся после такой продажи, так как компания сохранит в собственности высокоприбыльные гидроэлектростанции и Экибастузскую ГРЭС-1. Влияние на леверидж будет нейтральным, если компания получит как минимум 50% от ожидаемой цены.

Аналитики отмечают, что "Самрук-Энерго" имеет масштабную программу капиталовложений объемом 266 млрд тенге на 2015-2018 годы.

"В результате мы ожидаем, что ее свободный денежный поток останется существенно отрицательным в 2015-2018 году. В то же время, если тарифы для генерирующих дочерних компаний "Самрук-Энерго" будут заморожены на 2016-2018 годах, государство может пересмотреть программу капиталовложений компании в сторону понижения", - говорится в сообщении.

Fitch оценивает самостоятельную кредитоспособность "Самрук-Энерго" как соответствующую середине рейтинговой категории "B", что существенно ниже ее РДЭ, учитывающего государственную поддержку. Основным сдерживающим фактором для кредитоспособности компании является ее операционная и регулятивная среда; подверженность валютному риску ослабляет ее показатели кредитоспособности. Ввиду снижения курса тенге, масштабных планов капиталовложений, коэффициента дивидендных выплат в 30% и потенциального замораживания тарифов на 2016-2018 годы, ожидается, что скорректированный валовый леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) у "Самрук-Энерго" останется на уровне в среднем около 6,7x в 2015-2019 годах, а обеспеченность постоянных платежей по FFO у компании ухудшится до менее 3x к 2017 году.

Показатель обеспеченного и приоритетного при погашении долга на уровне операционных компаний находится ниже порогового значения Fitch в 2x EBITDA и составляет около 1,8x EBITDA группы за 2015 год, прогнозируемой агентством. В то же время приоритетные необеспеченные рейтинги в иностранной и национальной валюте продолжают быть на один уровень ниже долгосрочных РДЭ "Самрук-Энерго" в иностранной и национальной валюте соответственно ввиду недостаточной ясности и последовательности финансовой политики и политики управления долгом группы, а также неопределенности, связанной с планируемой продажей активов.

Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии по "Самрук-Энерго", включают:

- кулевой рост тарифов в 2016-2018 годах;

- увеличение производства электроэнергии ниже роста ВВП;

- повышение расходов, обусловленное инфляцией (включая уголь);

- процентную ставку в 1% по субординированному кредиту от "Самрук-Казыны" на сумму 100 млрд тенге;

- коэффициент дивидендных выплат в 30%;

- часть капиталовложений перенесена с 2016-2017 годов и выше прогнозов менеджмента на 2018-2019годы.;

- дисконт в 40% по ожидаемым поступлениям от приватизации непрофильных дочерних компаний в 2016 году;

Вторая волна приватизации (Алматинские электрические станции и компания "Алатау Жарык") исключена из прогнозов ввиду высокого уровня неопределенности.

Позитивные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают:

- позитивное рейтинговое действие по суверенному эмитенту;

- укрепление юридических связей (например, госгарантии по более значительной части долга компании и/или положение о кросс-дефолте);

- четко определенную политику управления долгом, которая предусматривает централизованную функцию управления долгом, что было бы позитивным для приоритетных необеспеченных рейтингов.

Негативные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают:

- негативное рейтинговое действие по суверенному эмитенту;

- сокращающаяся или нерегулярная господдержка.

Следующие факторы вместе или в отдельности могут привести к негативному рейтинговому действию:

- ошибки в проводимой политике и/или длительный период низких цен на нефть, что вызовет ослабление суверенного внешнего баланса;

- возобновление ослабления банковского сектора, что приведет к условным обязательствам для суверенного эмитента;

- событие из области политического риска.

Следующие факторы вместе или в отдельности могут привести к позитивному рейтинговому действию:

- шаги, направленные на укрепление кредитно-денежной и валютной политики

- шаги, направленные на снижение уязвимости государственных финансов к резким негативным изменениям цены на нефть в будущем, например, за счет сокращения дефицита ненефтяного бюджета, который в настоящее время оценивается в более чем 9% от ВВП

- существенные улучшения в сфере управления и институциональной среды.

Ликвидность и структура долга

На конец ноября 2015 года доступные денежные средства и эквиваленты у "Самрук-Энерго" составляли 54 млрд тенге, комфортно покрывая погашения на сумму 10,1 млрд тенге в декабре 2015 года. Погашения, сроки по которым наступают в 2016 году, на сумму 52,5 млрд тенге будут покрываться за счет сочетания остатков денежных средств и операционного денежного потока. В то же время инвестиционная программа на 2016 год. еще не является полностью профинансированной: для покрытия планируемых проектов потребуется привлечь около 17,7 млрд тенге нового долга. Срок по еврооблигациям компании на сумму $500 млн наступает в декабре 2017 года, и "Самрук-Энерго" работает над различными стратегиями рефинансирования.

"Почти все денежные средства группы размещены в казахстанских банках. Мы считаем, что доступ компании к ликвидности для ведения текущей деятельности, вероятно, будет достаточным, однако полный доступ ко всем денежным средствам, находящимся в казахстанских банках, может быть ограниченным. В результате в нашем анализе мы фокусируемся на показателях валового, а не чистого левериджа. На конец ноября 2015 года 60% денежных средств группы находилось на уровне холдинговой компании", - говорится в сообщении.

Полный список рейтинговых действий:

- долгосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный";

- долгосрочный РДЭ в национальной валюте подтвержден на уровне "BBB", прогноз "Стабильный";

- краткосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "F3";

- национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA+(kaz)", прогноз "Стабильный";

- приоритетный необеспеченный рейтинг в иностранной валюте подтвержден на уровне "BB+";

- приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте присвоен на уровне "BBB-";

- национальный приоритетный необеспеченный рейтинг присвоен на уровне "AA(kaz)".

При использовании информации гиперссылка на информационное агентство Kazakhstan Today обязательна. Авторские права на материалы агентства.